叶檀：席勒与任志强谁能赢？

2013年，由金融专家分享诺贝尔经济学奖，人们希望能够理解资产品价格的定价真谛，以免一而再、再而三地重蹈泡沫经济的覆辙。

不过，从法玛发明著名的有效市场理论以来，全球发生金融泡沫的频率不降反增，而席勒警告人的动物精神制造“非理性繁荣”，也没有让投资者更加理性。另一位获奖的经济学家、专门研究计量经济学的汉森以“广义矩估计理论（GMM）”，为投资者对信息的反映在资产定价中的作用提供了可用的工具。

席勒认为，短期市场不可测，但长达三到五年的市场趋势可以预测。凤凰证券对网友进行的调查显示，52.22%的网友认为这套理论是可行的，模型是成立的。当问到是否适合A股时，62.77%的网友认为根本没戏。

A股在诺贝尔经济学奖模型之外。

从短期看，某些股票是可以预测的，否则，我们很难理解为什么会有这么多的股神，精准地在利好出台、股价拉升之前埋伏在股票之中，等股价拉升之后大赚特赚。但从长期看，A股市场难以预测，谁能够说清三年之后市场会怎么样，谁能够预测目前的熊市持续到何时，是否在市场非理性地极端低迷之后，就会自然迎来一波牛市，直到疯狂的非理性乐观摧毁牛市为止？

用法玛的有效市场理论衡量A股市场，难以得出让人满意的结果，虽然国内的金融专家满嘴都是随机漫步、有效市场，都是雾里看花。从1900年以来，就有一派科学家用数据、模型与分析，印证商品价格不可测。法玛1965年在《商业杂志》上发表了题为《股票市场价格行为》的文章，指出股价不可测是因为股市太有效，股价中包含了所有的信息，要找出市场的错误战胜市场是不可能的。

数学家与金融学家逐渐完善有效市场理论。1967年，罗伯茨将“所有可能获得或利用的信息”分为“历史信息”、“公开信息”和“内部信息”三类，提出了证券市场的弱式有效、半强式有效和强式有效的区分方法。1970年，尤金·法玛在此基础上，提出弱有效市场、半强型有效市场、强有效市场，弱有效市场中股价反映过去的一切信息，半强型反映过去与公开得到的信息，而强有效则是所有过去、现在，公开、非公开的信息。

所有这些理论都未设想过以下极端情况，在信息基本紊乱的市场，价格该如何制定？如果基本指数被看作政绩，大公司业绩受到人为干扰，如果上市公司披露的信息故意颠倒黑白，或者先预喜再报亏、先预亏再报喜，那市场又会如何反映？

A股市场起码可以印证一点，当投资者得不到基本准确的信息时会发生两种情况，首先是羊群效应，大量投资者集中在资金集中之地寻求安全边际，他们以为资金互相取暖就可以摆脱屠刀。目前的创业板市场就是典型，以往投资者曾经喝酒吃药、文化创新，让资金扎堆刺激人气。其次，市场情绪会更趋于极端，市场悲观延误数年，依靠市场自身的力量无法走出失效的漩涡，不得不依靠暂停IPO等强心针恢复市场生命。

目前热火朝天的房地产市场同样落到模型之外。席勒从2009年开始曾经数次警告中国大城市的房地产，按照房价收入比、租售比，中国的房地产应该早已崩溃了，其泡沫比日本泡沫最高时还要高。四年过去了，中国的房地产除个别城市外普遍上涨，任志强说房价还会涨，谁更准确？

泡沫总会崩溃，但我们无法预知什么时候崩溃，尤其在民间财富隐性化，投资渠道单一化，个人购房家族化的背景下，以较为完美的模型进行预测是不可行的，起码收入等重要变量必须进行更正，可能以王小鲁的灰色收入来衡量房地产泡沫，会更准确一些。席勒本人也意识到了这一点，所以他提到了中国的收入差距。

国外金融学家对中国市场并没有那么关心，他们的模型建立在西方市场的历史数据上，我们不必自作多情，非逼国际金融专家谈中国股票与房地产市场，而应该建立基本的信息准确度，建立基于自身历史数据库基础上的合适模型，才能有对话的前提。